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鐵礦石期價近期呈現(xiàn)近強遠弱格局，6月11日青島港61.5%PB粉報價上調(diào)10元/噸，暗示短期供應(yīng)偏緊仍是推動期價上漲的主要動力，這主要表現(xiàn)在兩方面。

一方面，港口庫存量持續(xù)下降。我的鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，6月5日當周41個港口鐵礦石庫存量環(huán)比減少58萬噸，不但為4月24日以來的連續(xù)第七周下降，也創(chuàng)下2013年11月中旬以來的最低值。6月9日當周港口庫存量環(huán)比再降62萬噸。考慮到受港口維護拖累6月5日當周巴西發(fā)貨量環(huán)比大降326.3萬噸，且短期鐵礦石期現(xiàn)貨維持偏強走勢，“買漲不買跌”情緒放大供需缺口，短期港口庫存量料難以明顯回升。

另一方面，現(xiàn)貨價格堅挺，基差及近遠月合約間價差維持偏高水平。6月9日青島港61.5%PB粉報價450元/噸，基本與3月中旬以來的最高值持平，與4月中旬創(chuàng)下的局部低點相比，反彈了23.3%。同期，鐵礦石主力合約最大反彈幅度僅為21.6%。按6月10日結(jié)算價計算，漲幅為20.1%。現(xiàn)強期弱導(dǎo)致近期基差維持在偏高水平，6月11日基差為54.5，較6月9日創(chuàng)下的2014年12月下旬以來的最高水平有所下降。此外，按收盤價計，6月11日1509合約和1601合約價差為21，頻頻創(chuàng)出1601合約上市以來的新高。

5月，國內(nèi)進口鐵礦石7087萬噸，同比下降8.4%，降幅為歷史同期最大值，環(huán)比減少11.6%，降幅亦處在歷史同期偏高水平，更是突顯了當前供應(yīng)緊張的格局。

中長期供應(yīng)寬松格局難以逆轉(zhuǎn)

通常，我們用表觀消費量(產(chǎn)量+進口量-出口量+庫存)來衡量商品某個階段市場總的供應(yīng)量。對于鐵礦石來說，出口量極少，可以忽略不計。如此一來，國內(nèi)鐵礦石的供應(yīng)格局就取決于國內(nèi)原礦產(chǎn)量、進口量及庫存量的變化。

國內(nèi)大型及小型礦山復(fù)產(chǎn)明顯

受價格下跌影響，4月國內(nèi)原礦產(chǎn)量連續(xù)8個月負增長，且降幅逐步擴大。不過，當月產(chǎn)量仍維持在億噸以上的高位。另外，數(shù)據(jù)顯示，截至6月5日，全國礦山開工率升至53.8%，為1月下旬以來的最高水平，較4月10日創(chuàng)出的紀錄低點上升16.8個百分點。其中，大型及小型礦山復(fù)產(chǎn)明顯。

國際礦商發(fā)貨量或恢復(fù)

在礦價下跌、進口礦性價比上升的背景下，一方面，高成本的非主流礦陸續(xù)退出市場;另一方面，鋼廠紛紛提高進口礦配比。我的鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，燒結(jié)礦庫存配比2014年10月底以來便躍升至90%以上，近期該指標略脫離4月中下旬創(chuàng)出的紀錄高點，暗示國產(chǎn)礦替代需求有所上升。

進口礦又分為主流礦和非主流礦。為便于分析，筆者將來自澳大利亞和巴西的進口礦當作主流礦，將其他來源的進口礦當作非主流礦。

主流礦方面，主要關(guān)注四大礦商的動向。從最新的季報來看，四大礦商的鐵礦石到國內(nèi)的最新成本均在50美元/噸以下，遠低于當前值(6月9日普氏指數(shù)為64.75美元/噸)，且未來仍有進一步下降的空間。受天氣、需求等因素影響，四大礦商一季度產(chǎn)量通常呈現(xiàn)季節(jié)性減少的特征。不過，數(shù)據(jù)顯示，今年一季度產(chǎn)量除FMG環(huán)比降幅為最近六年同期最大值外，必和必拓環(huán)比增幅為歷史同期最高值，力拓及淡水河谷環(huán)比降幅分別為最近四年、五年同期最小值。

此外，2015財年澳大利亞三大礦商年內(nèi)產(chǎn)量目標均較去年實際產(chǎn)量有所增長。需要注意的是，必和必拓和FMG的財年均為7月1日至次年6月30日。根據(jù)兩大礦商財年產(chǎn)量目標及之前三個季度的產(chǎn)量推算，為完成全年任務(wù)，必和必拓二季度應(yīng)產(chǎn)出5758萬噸，環(huán)比一季度減少2.4%，即便如此，產(chǎn)量也是僅次于一季度的次高水平;FMG二季度應(yīng)產(chǎn)出4300萬噸，環(huán)比一季度激增21.1%，當季產(chǎn)量將為次于2014年二季度及四季度的歷史第三高水平。

近日，淡水河谷總裁兼首席執(zhí)行官表示，未來兩年計劃將年產(chǎn)能從目前的3.4億噸擴至4.5億噸，并提出最多可能減少3000萬噸產(chǎn)量而絕不會在產(chǎn)能上有任何減少的觀點。

觀察澳大利亞和巴西發(fā)貨數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，4月24日當周澳大利亞發(fā)往中國的鐵礦石數(shù)量降至年內(nèi)次低水平，之后恢復(fù)至正常偏高水平;巴西總發(fā)貨量前期有所恢復(fù)，但上周受港口維護影響降至1月中旬以來的最低水平。總體來看，4月中旬至今，四大礦商頻頻因天氣惡劣、港口維護甚至私心挺價等原因減少發(fā)貨量。不過，當前礦價持續(xù)運行于60美元/噸以上的相對高位，澳大利亞第四大礦商阿特拉斯果斷復(fù)產(chǎn)，國產(chǎn)礦開工率也連續(xù)五周上升，表明大型礦商前期以價換量、擠出其他高成本礦商進而搶占市場份額的策略尚未成功，若價格繼續(xù)反彈，未來復(fù)產(chǎn)的國產(chǎn)礦和非主流礦將繼續(xù)增加。從這個角度來看，后期四大礦商發(fā)貨量恢復(fù)至正常水平，甚至加速發(fā)貨的概率較大。

事實上，根據(jù)澎博最新數(shù)據(jù)，未來幾年澳大利亞部分礦商新增鐵礦石項目仍然較多，且未來五年大部分項目產(chǎn)量持平甚至有所增加，合計產(chǎn)量在2018年之前逐步上升，2018—2020年維持高位。

非主流礦方面，部分市場人士將前期巴西和澳大利亞發(fā)貨量恢復(fù)性增長，而港口庫存量持續(xù)下降的矛盾歸結(jié)為國內(nèi)非主流礦數(shù)量大幅減少。

分析周度港口庫存及月度進口數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，兩種情形下非主流礦的絕對數(shù)量均明顯減少，后者下降幅度更大、速率更快。同時，主流礦庫存量占比去年2月以來便維持在69%附近，且主流礦進口量占比去年以來加速上行，去年8月以來持續(xù)運行于80%以上。

筆者認為，兩個比值走勢的差異主要源自庫存為存量概念而進口為增量概念，部分港口庫存或因成本太高貨主不愿出貨，或因抵押給銀行未及時拋貨，導(dǎo)致短期部分非主流礦無法流通，而在礦價加速下跌背景下，現(xiàn)貨商更青睞進口和使用主流礦。不過，鐵礦石進口量整體延續(xù)振蕩上升態(tài)勢，暗示主流礦進口量的增加完全能覆蓋住非主流礦進口量的減少。

此外，隨著礦價的持續(xù)反彈、市場預(yù)期的逐步轉(zhuǎn)變以及國內(nèi)外寬松政策的持續(xù)甚至加碼，不同成本的礦山將陸續(xù)邁過盈虧平衡點，進而加入到復(fù)產(chǎn)行列，后期非主流礦的供應(yīng)量有望增加。

5月，國內(nèi)進口鐵礦石7087萬噸。礦價自4月10日見底后顯著回升，5月中旬阿特拉斯宣布旗下三座礦山全部復(fù)產(chǎn)，其間，國產(chǎn)礦開工率也持續(xù)上升。基于此，假定5月我國進口的非主流礦穩(wěn)定在4月的1300萬噸附近，澳大利亞鐵礦石運到國內(nèi)需要10天至半個月時間，若將4月17日—5月15日澳大利亞發(fā)至我國的鐵礦石數(shù)量累加為5790萬噸，加上非主流礦進口量1300萬噸，那么共計7090萬噸，已經(jīng)超過5月總進口量，且巴西鐵礦石5月到港量不可能為負值。若將4月24日—5月15日澳大利亞發(fā)至國內(nèi)的鐵礦石數(shù)量累加為4574萬噸，加上非主流礦進口量1300萬噸，那么可以推測出當月巴西進口量為1213萬噸，而3、4月巴西進口量分別為1448和1574萬噸。根據(jù)淡水河谷周發(fā)貨量推算，其3、4、5月發(fā)貨量分別為2065、2234和2278萬噸。顯然，淡水河谷發(fā)貨量逐月增加。在此背景下，5月國內(nèi)從巴西進口的鐵礦石數(shù)量不太可能陡降至1213萬噸，發(fā)貨量與進口量之間的差異很可能來自船只延誤。

關(guān)注港口庫存能否止跌回升

庫存量是衡量供需對比的及時、靈敏指標。港口庫存量持續(xù)下降，要么是礦山到貨量少了，要么是用戶需求增加了，或者二者同時出現(xiàn)。

筆者認為，在礦價表現(xiàn)偏強時，非主流礦進口量難以進一步縮減，相反，小幅上升的概率較大。主流礦方面，只要四大礦商中長期價量策略不變，后期發(fā)貨恢復(fù)正常，甚至趁價格有利加速發(fā)貨都有可能。不過，某一時期具體到貨多少還受海飄時間、國內(nèi)港口泊位及卸港速度等因素影響，數(shù)據(jù)顯示，5月29日當周，北方6個港口鐵礦石到港量增至2014年1月中旬以來的最高點，而6月5日當周降至三周的低點。后續(xù)，我們應(yīng)根據(jù)目前礦山發(fā)貨及港口壓港、卸貨情況，關(guān)注6月下旬至7月上旬港口庫存量能否止跌回升。

需求方面，前期受資金、預(yù)期等因素影響，鋼廠原材料庫存量始終維持在歷史偏低水平，4月中旬礦價探底回升，“買漲不買跌”情緒一度推動現(xiàn)貨商集中補庫。然而，西本新干線數(shù)據(jù)顯示，5月底，大中型鋼廠進口礦庫存可用天數(shù)升至28天，為近期相對高位。考慮到近期礦價區(qū)間振蕩運行，再結(jié)合現(xiàn)貨商資金、預(yù)期、盈利等情況，預(yù)計鋼廠補庫暫告段落。相反，國內(nèi)生鐵、粗鋼產(chǎn)量年內(nèi)均延續(xù)負增長態(tài)勢，4月以來全國高爐開工率持續(xù)運行于86%附近。此外，由于鐵礦石強螺紋鋼弱，筆者估算，鋼廠盤面毛利已降至-117元/噸的歷史偏低水平，按現(xiàn)貨計算的生產(chǎn)毛利也降至去年3月以來的低點。近期，沙鋼、酒鋼、包鋼等大中型鋼廠檢修數(shù)天的消息不斷發(fā)酵，階段性檢修裝置增加削弱了鋼廠對原材料的需求，這從日均疏港量連續(xù)五周下降，最新值為4月17日以來的低點可以看出。

基于以上分析，筆者認為，反映國內(nèi)鐵礦石總供應(yīng)量的指標與根據(jù)生鐵產(chǎn)量及工藝系數(shù)倒推的鐵礦石需求量指標年內(nèi)均有所下降，但需求量降幅略大，導(dǎo)致供應(yīng)過剩量整體維持偏高水平。從供需的同比增速來看，3—4月供應(yīng)降幅略大于需求降幅，暗示中短期過剩情況有所緩解。

結(jié)合供需兩方面情況，預(yù)計在天氣惡劣、船只延誤等短期干擾因素淡化后，鐵礦石供需天平仍將向供應(yīng)寬松傾斜。宏觀面雖利好重重，不過，股債雙牛財富效應(yīng)持續(xù)放大將進一步抑制資金向?qū)嶓w的傳導(dǎo)。諸如一帶一路、基建投資，預(yù)期很美好，而落地存在一定的困難，且產(chǎn)生效果需要時間。總體來看，鐵礦石中長期供應(yīng)較為寬松，且需求沒有太大增長潛力，決定了價格短期小幅反彈，中期沖高回落。